Smal vei ved sjø og fjell

Månedsrapport mars 2023

Publisert

Økonomi og renter

I starten av mars, så økonomien og finansmarkedene overraskende sterke ut. Selv etter et år med betydelig innstramming i pengepolitikken overrasket robustheten i arbeidsmarkedet og økonomisk vekst. Inflasjonen var fortsatt høy verden over, men gitt styrken i økonomien pekte flere på at vi har en nedadgående trend og potensielt kan unngå en resesjon. Markedet priset da en styringsrentetopp på 5,75% i USA, og 4% i Europa. Gjennom det siste året har det vært spekulert i hvilken lomme av økonomien som var mest sårbar for det nye makroøkonomiske regimet. Eiendom, og spesielt næringseiendom, er en naturlig kandidat med høy lånefinansiering og høy foregående vekst. Selv om segmentet har opplevd en betydelig reprising, og fortsatt mye usikkerhet, var det blant amerikanske nisjebanker vi fikk den første panikken. Om du ser bort ifra marginskvisen blant britiske pensjonsfond og aktører innen kryptovaluta. 

Torsdag 9. mars forsøkte Silicon Valley Bank å hente penger gjennom en aksjeemisjon etter å ha realisert et tap på et salg av deler av porteføljen. Banken hadde en høyt konsentrert kundegruppe av oppstartsselskaper med høyt forbruk av innskuddene uten mulighet for nye emisjoner gitt markedssentimentet. På aktiva siden hadde banken risikofylte lån til oppstartsselskaper, men det som skapte panikken var en stor andel obligasjoner med lav kredittrisiko men høy rentesensitivitet (lang durasjon). Den manglende risikostyringen i banken ble synlig gjennom uoverensstemmelsen av rentesensitiviteten. Den synkende innskuddsbasen i kombinasjon med markedsverditapet av obligasjonene (gitt den betydelige økningen i rentenivået) utløste et bankrun. Samtidig mistet markedet tillitten til Signature Bank og First Republic Bank. Det tok ikke mange dagene før FDIC plasserte både Silicon Valley Bank og Signature Bank under «recievership» og garanterte for innskudd også utover banksikringsfondets garanti på USD 225.000. Aksje- og obligasjonseierne ble derimot nullet. First Republic Bank ble reddet av et konsortium av større amerikanske banker. I sammenheng med krisen lanserte FED en ny utlånsfasilitet hvor banker kan låne penger mot statsobligasjoner verdsatt til par. 

Selv om de amerikanske nisjebankene var spesielle situasjoner, utløste konkursene en panikk i finansmarkedene. Bankaksjer, bredt, sank i verdi og risikopremien på bankobligasjoner steg betraktelig. Etter noen dager roet uroen seg, og ved månedslutt har den største frykten gitt seg i bank segmentet for nå. 

Bankuroen i mars ga markedet signaler på at økningen i rentenivået nå slår ut i økonomien, og at sentralbankene kommer til å bli mer begrenset i pengepolitikken fremover ettersom de må avveie bekjempelsen av inflasjon mot den finansielle stabiliteten. Usikkerhet rundt og innad bankene vil også påvirke de finansielle betingelsene i økonomien, som i seg selv, bør ha en begrensende effekt på økonomisk aktivitet. Rentekurven er derfor kommet betydelig ned gjennom måneden, selv om sentralbankene gjennomførte de forventede økningene i styringsrenten. FED, Norges Bank, og Bank of England økte 25pkt, mens ECB øke 50pkt i mars. Sentralbankene økte på tross av uroen, men noe annet kunne ha introdusert mer usikkerhet ettersom det kan tyde på at sentralbankene er mer bekymret for den finansielle stabiliteten enn først antatt og de ga uttrykk for. Kredittpåslag økte i løpet av mars, men det var nedgangen i rentekurven som var hoveddriveren av avkastningen i de fleste fondene.

Amerikansk, norsk, svensk og tysk 10år statsrente, siste 5 årene

Kilde: Alfred Berg/Bloomberg

Utviklingen i kredittpåslag siste 12 måneder, fra toppen; Sverige, USA, Europa og Norge

Kilde: Alfred Berg/Bloomberg

Utviklingen i våre rentefond

Likviditetsfond:
Alfred Berg Likviditet Pluss  var opp 0,14% i mars. 

Alfred Berg Nordisk Likviditet Pluss var opp 0,01% i mars.  

Norske obligasjonsfond:
Alfred Berg Obligasjon var opp 0,98% i mars. 

Nordiske obligasjonsfond:
Alfred Berg Nordic Investment Grade var ned 0,41% i mars.  

Alfred Berg Nordic Investment Grade Mid Duration var opp 0,56% i mars.

Alfred Berg Nordic Investment Grade Long Duration var opp 2,62% i mars.   

Alfred Berg Nordisk Ansvarlig Kapital var ned 3,06% i mars. 

Alfred Berg Income var ned 1,33% i mars. Fondet var negativt påvirket av kraftig stigende kredittrentepåslag. Hybridkapital og AT1 obligasjoner falt mest under måneden. Vi er mindre bekymret for de store nordiske bankenes risiko for å havne i en tillitskrise eller soliditetskrise ettersom de nordiske storbankene har bedre soliditet enn sine europeiske peers. Vi har brukt turbulensen til å øke litt i Handelsbanken, SEB og Swedbanks AT1:er i USD som gir en yield på cirka 9-12% i dagens marked. Eiendomshybrider gikk også svakt i mars. Defensive sektorer som Utilites og Communication gikk best i mars. Vi tok del i noen få nye obligasjoner i primærmarkedet før bankuroen startet, blant annet Autoliv, Sanoma og Zalaris. Vi fortsetter å ha en balansert eksponering mellom IG og HY for tilfellet, og mener at markedet byr på interessante muligheter flere steder.

Alfred Berg Nordic High Yield var ned 0,83% i mars. Etter et relativt svakt emisjonsmarked i 2022, har markedsaktiviteten tatt seg opp. I mars ble det utstedt obligasjoner for ca. NOK 14 milliarder, og hittil i år er volumet rundt NOK 45 milliarder. I fjor ble det utstedt obligasjoner for rundt NOK 78 milliarder. I 2021 som helhet ble det utstedt lån for nærmere NOK 200 milliarder, opp fra NOK 90 milliarder året før. Vi mener det kan være en noe oppdemmet tilbudsside av nye obligasjoner. Fremover venter vi fortsatt høy volatilitet og usikkerhet med tanke på den uavklarte og pågående krigen i Ukraina. Økte renter og inflasjon kan utgjøre en trussel på lengre sikt. Men sistnevnte er relativt godt reflektert i dagens marked. I tillegg så er den største andelen av obligasjonene i det nordiske høyrentemarkedet med flytende rente, hvilket gir beskyttelse mot den direkte effekten av høyere markedsrenter. Vi mener dagens volatile marked skaper muligheter for den langsiktige investor. Aktiviteten i emisjonsmarkedet ventes å være høy de nærmeste månedene.

Aksjemarkedet i mars

Norske aksjer

Hovedindeksen (OSEBX) var ned 3,82% i mars. Fondsindeksen falt 3,15%. Makroøkonomiske nyheter var fortsatt en viktig del av nyhetsbildet. Sentralbankene fortsatte å bekjempe inflasjon med høyere renter i mars. I tillegg skapte kollapsen i Silicon Valley Bank i USA og senere Credit Suisse frykt i finanssektoren. Russland/Ukraina-situasjonen bidrar til vedvarende usikkerhet.

Sektoren som bidro mest positivt til OSEBX’ avkastning i mars var konsum. Sektoren består av oppdrettsselskaper og Orkla, og samtlige endte i pluss. Mowi var opp 7,7% og dermed den som steg mest. Lakseprisen har økt gjennom måneden. Eksportprisen for fersk norsk laks per kg var 112 ved utgangen av måneden mot 103 ved utgangen av februar.

Sektoren som bidro nest mest i måneden var IT-sektoren. Også her endte alle selskapene i pluss. Nordic Semiconductor var opp 6,8% og bidro mest positivt. Oppgangen kom som følge av at halvlederindustrien har utviklet seg sterkt internasjonalt.

Sektoren som bidro mest negativt på OSEBX i mars var energi. Olje- og gassprisene, som er de viktige driverne for sektoren, var henholdsvis ned 5% og flat mot februar ved utgangen av måneden. Vedvarende høy eksport av olje fra Russland (til tross for sanksjoner) og bank-krise var noen av temaene som bidro til å svekke oljeprisen. Selskapet som falt mest innenfor sektoren var Vår Energi. Innenfor shipping så vi svekkelse i ratebildet på LNG, LPG og deler av tank-flåten, som kan forklare nedgangen i Flex LNG, BW LPG og Frontline. Borr Drilling var det eneste selskapet som var opp i måneden innenfor sektoren. Selskapet eier og opererer en ny flåte med jack-up rigger, et segment som har styrket seg i det siste takket være en kombinasjon av høyere etterspørsel og reduksjon i tilbudssiden de siste årene. I tillegg refinansierte selskapet nylig.

Utviklingen i våre aksjefond

Alfred Berg Gambak var ned 4,68% i mars, mens Fondsindeksen var ned 3,15%.  Fondets aktive andel er 49,5%. Ved månedsskiftet var Alfred Berg Gambaks største posisjoner Equinor (8,01%), DNB (6,20%) og Mowi (5,8%). Aksjene som bidro mest i positiv retning i mars var Mowi som steg 7,7% (+0,43%) på porteføljenivå), Salmar som steg 5,5 % (+0,25 %) og Nordic Semiconductor som steg 6,8% (+0,15%). De som trakk mest ned var DNB som falt 9,7% (-0,65%), Equinor som falt 6,7% (-0,54%) og Wallenius Wilhelmsen som falt 16,7% (-0,46%).  Vi har økt posisjonene i Mowi, Bakkafrost og Telenor i løpet av måneden. Vi har redusert posisjonene i Aker BP, Storebrand og Vår Energi i samme periode.

Alfred Berg Aktiv var ned 3,54% i mars, mens Fondsindeksen var ned 3,15%. Fondets aktive andel er 44,1%.  De største bidragsyterne relativt til indeksen var overvekt i Salmar (som bidro med 0,34% i forhold til Fondsindeksen), overvekt i Mowi (0,23%) og undervekt i DNB (0,23%). De som trakk mest i negativ retning var overvekt i Wallenius Wilhelmsen (-0,60%), undervekt i Telenor (-0,25%) og undervekt i Orkla (-0,23%). Vi har økt posisjonene i Telenor, Borr Drilling og DNB i løpet av måneden. Vi har redusert posisjonene i Storebrand, Crayon og Odfjell Drilling i samme periode.

Alfred Berg Norge var ned 3,66% i mars, mens Fondsindeksen var ned 3,15%. Fondets aktive andel er 33,8%. De største bidragsyterne relativt til indeksen var overvekt Salmar (som bidro med 0,34% i forhold til Fondsindeksen), overvekt i Mowi (0,23%) og undervekt i DNB (0,23%). De som trakk mest i negativ retning var overvekt i Wallenius Wilhelmsen (-0,60%), undervekt i Telenor (-0,25%) og undervekt i Orkla (-0,23%). Vi har økt posisjonene i Telenor, Borr Drilling og DNB i løpet av måneden. Vi har redusert posisjonene i Storebrand, Crayon og Odfjell Drilling i samme periode.

Alfred Berg Norge Transition var ned 2,54% i mars, mens OBX ESG ex Olje og Gass var ned 1,41%. Fondets aktive andel er 25,7%. De største bidragsyterne relativt mot indeksen var undervekt i Nel (som bidro med 0,14% i forhold til indeksen), undervekt i Schibsted (0,11%) og overvekt i Salmar (0,09%). De som trakk mest i negativ retning var overvekt i Wallenius Wilhelmsen (-0,49%), overvekt i Elkem (-0,22%) og undervekt i Kahoot (-0,18 %). Vi har økt posisjonene i Bakkafrost og Yara International i mars. Vi har redusert posisjonene i DNB, Sparebank 1 SMN og Gjensidige Forsikring i samme periode.

Nordiske aksjer

Mars 2023 var en av de månedene hvor vi blir minnet på – nok en gang – at aksjemarkedenes langsiktige meravkastning kommer til en pris. Den prisen er volatilitet. Uro i amerikansk bankvesen forplantet seg raskt videre, og da også en storbank i Sveits måtte ha offentlig støtte, steg finansmarkedenes nervøsitet markant. Det er en ikke unaturlig frykt for at problemer i enkeltbanker skal skape en systemkrise, slik som i 2008. De gode nyhetene er at foreløpig har det ikke skjedd, og vi ser tegn på at volatiliteten roer seg. Selv om så skulle skje, det vil bli langsiktige konsekvenser. En økt risikopremie gir lavere investeringstakt, og derigjennom langsiktig lavere vekst. Så vi følger situasjonen med interesse. Som en naturlig konsekvens hadde banksektoren, også i Norden, en måned med dårlig avkastning. Som ordtaket sier; det er sjelden kun en kakerlakk. Vi mener likevel at nordiske banker er strengere regulert enn det meste annet, og det er i hvert fall foreløpig, ikke kommet uventede problemer til overflaten. Det er mulig det er flere kakerlakker i finanssektoren, men vi tror ikke de er i nordiske banker.

Utviklingen i våre nordiske aksjefond

Alfred Berg Nordic Gambak var ned 1,01% i mars. Nordiske banker var største sektoreksponering for fondet da mars begynte. Det ble derfor ingen god avkastningsmåned for Alfred Berg Nordic Gambak. Men prisingen fremstår nå som meget interessant og vi har opprettholdt vårt syn på sektoren. Viktigste positive bidragsytere for Alfred Berg Nordic Gambak i mars var materialer, eiendom og konsum. I negativ retning trakk industri og først og fremst finans. Aktiv andel er 74. Fondet har en overvekt i finans og konsumsektoren. Vi fortsetter å tro på de store, nordiske bankene, særlig på en så attraktiv prising som det vi ser nå. Fondet er undervekt helse og informasjonsteknologi. Ved månedsskiftet var fondets største posisjoner Novo Nordisk (9,5%), Sydbank (4,7%) og Betsson (3,5%). Aksjer som bidro mest i positiv retning var Hexpol, som steg 12,1% (0,2% på porteføljenivå), Betsson, som steg 6,8% (0,62%) og Loomis, som steg 6,8% gjennom måneden (0,2%). I negativ retning trakk Jyske Bank, som falt 15,8% (-0,6% på porteføljebasis), Sydbank, som falt 5,7% (- 0,3%) og Spar Nord, som falt 10,2% (- 0,3). I løpet av måneden har vi økt posisjonene i bl.a. Alfa Laval, Bakkafrost og Valmet. Vi har redusert posisjonene Svenska Handelsbanken, Sampo og Equinor.

Globale aksjer

Mars måned endte i et godt positivt terreng, til tross for store svingninger innad måneden og økt usikkerhet blant investorene. S&P 500 og Verdensindeksen hadde en verdiendring på hhv. 3,1% og 3,7% i USD, og 4,8% og 4,3% målt i NOK. Midt i måneden var verdiutviklingen en annen, og S&P 500 og verdensindeksen hadde på de laveste noteringene en nedgang på hhv. -2,8% og 2,5% målt i USD. Dette skyldes primært hendelsene i banksektoren knyttet til at SVB Financial Group og Credit Suisse gikk overende. Frykt for smitteeffektene og usikkerheten dette medførte på markedet for øvrig tok markedet markant ned, og førte naturligvis til en reprising av renter og aksjer ved midten av måneden. Videre forplantet denne usikkerheten seg også blant investorenes forventinger til sentralbankenes kommuniserte rentebaner. Ved slutten av måneden hadde usikkerheten lettet, og markedene var blitt beroliget av hvordan FED og den sveitsiske sentralbankene agerte rundt disse hendelsene. Sektoravkastningene viste også et spredt bilde, og sektorene med best utvikling ble IT, kommunikasjon og forsyning med hhv. 10%, 8,9% og 4,9% målt i dollar. Sektorene finans, eiendom og energi fikk dårligst verdiutvikling med hhv. -8,1% -2,8% og -2,1% målt i dollar. Generelt kan vi observere at bildet på avkastning er noe blandet blant sektorene. De sykliske sektorer er på taperlisten, mens både IT og kommunikasjon som er sektorer med mye vekst lengre frem ble vinnerne. Samtidig ser vi også mange av de tradisjonelt defensive sektorene langt oppe på listene med god avkastning, slik som forsyning, helse, og konsum. Deler vi aksjene opp i faktorgrupper og ser på verdiutvikling ser vi at de fleste fikk positiv verdiutvikling. Med unntak av verdiaksjene som fikk negativ verdiutvikling. Det kan skyldes at sykliske aksjer, slik som energi og finansaksjer, dominerer denne faktorgruppen. Disse sektorene hadde som nevnt en tung måned. Faktorgruppene som steg mest i verdi ble kvalitetsaksjer og vekstaksjer. Rentene i markedene falt som følge av hendelsene i banksektoren, og det ble dermed duket for stigning av aksjer med kontantstrømmer frem i tid. Momentumaksjer steg moderat i verdi, noe mindre enn verdensindeksen.

Utviklingen i vårt globale aksjefond

Alfred Berg Global var opp 2% i løpet av mars. Fondets plasseringer og aksjevalg innen matvareprodusenter og konsum, samt aksjevalg innen farmasi bidro positivt. Allokeringen til energi og undervekten i selskaper innen programvarer og media og kommunikasjon bidro negativt. Det ble foretatt justeringer i løpet av måneden i takt med observasjonene vi gjorde blant aksjenes sentiment og fondets underliggende modell. Fondet justerte ned i energi, selskaper innen kommersielle og profesjonelle tjenester og materialer. Fondet økte i selskaper innen programvare, halvlederprodusenter og teknologi. Ved månedsslutt har fondet størst overvekt i sektorene konsum, industri og nå IT, og størst undervekt i sektorene helse, materialer og forsyning. Ser vi på fondets eksponeringer til faktorer grupper har fondet en overvekt i verdiaksjer og momentumaksjer. Fondet har en marginal overvekt i kvalitetsaksjer og marginal undervekt i aksjer med lave prissvingninger. Fondet har og vil ofte ha en stor overvekt i momentumfaktoren på grunn av sentiment filter som benyttes i investeringsprosessen. I Alfred Berg Global bruker vi kvantitative modeller til å identifisere aksjer med godt sentiment, høy kvalitet, lav til moderat volatilitet og fornuftig prising. Vi forventer at porteføljen vil gjøre det relativt bra i et marked med moderat til lav risikoappetitt, men vil henge noe etter i et marked med stor optimisme eller dersom sentimentsbildet endrer seg betydelig på kort tid.